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威灵顿季度报告 | 看好新兴市场股票 中国经济将再度加速

2019-04-10 17:28:02 108

威灵顿管理公司(Wellington Management Company)近日发表2019年第二季度多元资产展望报告,对股票、债券和信贷等大类资产、以及美国、欧洲、日本以及中国等新兴市场投资给出了自己的看法。该公司认为随着经济降温,投资者应多考虑防御性仓位。

威灵顿管理公司(Wellington Management Company)近日发表2019年第二季度多元资产展望报告,对股票、债券和信贷等大类资产、以及美国、欧洲、日本以及中国等新兴市场投资给出了自己的看法。该公司认为随着经济降温,投资者应多考虑防御性仓位。其青睐信贷甚于股票,而在信贷市场,投资级和高收益债券又甚于银行贷款;在股票市场,其看好新兴市场,并将新兴市场股票作为对冲工具。报告还指出三大风险因素:美联储的政策变化、贸易战加剧、经济意外上行。

自2018年底以来,我们对全球经济周期的审慎评估没有太大变化

但今年迄今为止,风险市场迎来了史上最好的开年表现之一。我们将这些上涨归功于政策。特别是,美联储缩减了逐步加息的计划,中美贸易最令人担忧的糟糕局面似乎已经避免。我们认为,现在的主要问题是,在经济基本面继续恶化的情况下,市场在宽松政策的支撑下还能上涨多少。结合基本面、政策和估值因素的综合考量,我们认为,宽松的政策利好已被市场完全消化,如果基本面没有改变,市场将很难从目前水平大幅反弹。这有助于解释本季度我们观点的变化,所有这些变化都与我们的信念有关,即投资者应该考虑更加防御性地配置他们的投资组合。

我们青睐信贷甚于股票,而在信贷资产内,投资级和高收益债券又甚于银行贷款。我们认为,美国高收益率债券是美国股票的潜在替代品。在过去10年美国股市累计表现高出全球股市约150个百分点后,美国股市的上行空间可能有限。我们对10年期美国国债持中性看法。在股市领域,我们唯一会考虑增加敞口的领域是新兴市场,如果中国加大刺激力度,新兴市场的表现可能会更好;如果我们对全球经济增长放缓的看法是错误的,新兴市场可以起到对冲作用(如果全球经济增长再次加速,我们认为这很可能是因为中国经济增长出人意料)。在股市方面,我们更倾向于防御性因子,比如质量和安全,而这通常出现在各种各样的传统板块。

基本面看来更加疲弱,各国央行正在做出反应

我们认为,全球经济放缓将贯穿2019年全年。在发达市场,尤其是美国,薪资上涨可能会对核心通胀起到一定提振作用,但许多反映周期性通胀的领先指标已转弱。总之,我们预计通胀率不会超过发达市场央行的目标水平。在这种背景下,各国央行采取了鸽派基调。市场不再认为美联储会在2019年加息(Figure 1)),欧洲央行已将加息最少推迟到2020年。日本央行则仍致力于放松货币政策。

尽管这些政策变化创造了一个更加有利的市场背景,但我们担心今年迄今的强劲涨势已经基本上反映了这一点,将没有足够的动力推动风险资产进一步上涨。在汇市方面,我们仍认为美元可能升值,因为当经济增长放缓时,美元往往扮演防御性角色,而且美国的实际利率仍是发达市场中最高的之一。

极具吸引力的信贷投资机会

我们看好信贷,因为我们认为利率不会上升,利差水平看起来合理,而且我们认为信贷在经济放缓时可能跑赢股市。我们对投资级信贷持温和乐观态度,并且认为市场对BBB债券在该指数中的权重不断上升的担忧有些过度。信贷分析师的研究显示,尽管存在被降级为BBB级别的风险,但企业增加了杠杆,不过这些企业有充足的现金流,如有必要可以降低杠杆。我们预计,在多年来发行债券回购股票后,未来几个季度企业将更侧重于去杠杆,而这将有利于债权人而非股东。我们还认为,平坦的企业债券收益率曲线利好短期信贷。

我们已将银行贷款的评级下调至中性,因为我们认为短期利率不太可能上升,对贷款抵押债券的需求可能会减弱。我们将把高收益率债券视为美国股票的替代品,因为估值看上去相对有吸引力,而且高收益率与美国经济的联系更为紧密。我们仍认为,美国的高收益债券将受益于其发展成为一个更加多元化的市场、平均信贷质量提高且成为许多公司的永久融资来源。

我们认为,新兴市场债务提供了许多投资特定国家的机会,特别是那些已经经历了痛苦但意义重大的汇改的国家。不过我们现在更青睐新兴市场股票,因为在我们看来,中国最有可能成为重新点燃全球经济增长的火花。而且目前中国在新兴市场股票指数中占据很大比重,但尚未被纳入大多数债券指数(Figure 2)。

各国和各地区股市基本面

美国

我们预计,美国经济增速将继续超过其他发达市场,但将随着财政刺激的逐渐消退而增速放缓。美国消费者状况依然稳健,但我们认为,随着消费者信心从近期高点回落,消费步伐将有所放缓。资本支出看来不太可能实现在刺激计划推动下大幅增长的希望,但未来几个季度仍有可能推动经济增长。

我们认为,美国政府将与中国达成一项贸易协议,大幅降低关税增加的可能性,但我们担心,美国政府接下来可能会把目标对准欧洲,并继续为企业带来不确定性。我们还担心,由于民主党初选辩论还有几个月就要开始,市场可能很快就会对一些竞争者提出的对企业明显没那么友好的政策做出反应。

尽管我们对美国经济的看法比世界其他地区更为乐观,但我们要指出,美国并非不受全球经济增长放缓的影响,美国股市多年来的表现也远超其他地区。因此,我们对美国股市的看法已从温和看涨转为中性。

欧洲

欧洲经济增长继续令人失望,尽管一些领先指标显示出触底迹象,但总体来看,未来几个季度经济增长将进一步放缓。政治--尤其是英国退欧--可能会影响企业和市场人气,但我们希望,财政措施能够为经济放缓提供一些缓冲,甚至有助于扭转经济周期。考虑到这种可能性,以及估值较低,我们对欧洲股市保持中性立场。

日本

过去几个月,日本经济出人意料地表现良好,直到终于有迹象表明,日本已感受到全球经济周期走弱的影响。消费者继续受益于从历史上来看较为紧俏的劳动力市场,日本企业状况良好。然而,日本的经济和货币及其股票市场,都受到全球经济的高度影响,在经济困难时期可能表现不佳。我们认为,日本经济在2019年全年可能进一步放缓,尤其是在今年秋季计划上调增值税之后,不过健康的企业基本面和诱人的估值足以让我们对日本保持中立看法。

新兴市场

我们已将对新兴市场股票的看法从中性上调至温和看涨。尽管以下观点不是我们的基本观点,但我们表示赞同:随着利率下降、贸易冲突的解决和更多经济刺激措施的出台,中国经济可能会重新加速。正如Figure 3所示,在过去,较低的利率往往会导致较快的货币供应增长。即使我们的基本情景预测是正确的,全球增长放缓,但如果货币总量回升,中国仍可能表现良好。

大宗商品

由于通胀似乎不构成实质威胁,我们不太倾向于持有大宗商品。包括能源和金属在内的许多大宗商品的供应背景有利于定价,但全球需求降温可能抵消这一影响。也就是说,大宗商品是历史上唯一对通胀变化具有高贝塔系数的资产类别,因此我们认为,大宗商品可以继续在投资组合中发挥重要的战略作用。我们还认为,贵金属可以作为对冲弱于预期的增长或高于预期的通胀的工具。

风险高于正常水平

正如去年第四季度的抛售和今年的反弹所显示的,政策(美联储和贸易方面的)变化是至关重要,可以迅速扭转市场情绪和市场走势。如果美联储推后市场的鸽派预期,或者美国针对欧洲采取贸易限制,那么未来几个季度市场可能面临更高的波动性。相反,如果美联储似乎更有可能比预期更早降息或停止资产负债表缩减政策,抑或是美国政府放松其强硬的贸易战略,那么风险资产的表现可能会好于我们的预期。

经济意外上升,虽然不是我们的基本情景预测,但可能对我们保守的展望构成风险。正如讨论的那样,中国可能会重新加速,美国可能会对美联储更宽松的政策做出积极回应,而欧洲可能会建立在经济触底的初步迹象之上。

投资影响

信贷甚于股票--我们认为信贷估值看上去合理,利率不太可能上升,而且信贷能够比股票更好地承受增长放缓。

防御性板块和因子--在我们看来,消费品、电信和公用事业公司可能正在寻求稳定的收益和现金流,这是防御性企业的关键特征。这些特征所定义的因子包括安全和质量。

新兴市场股票作为对冲全球增长改善的工具--如果未来几个季度增长加速(不是我们的基本预测),新兴市场股票可能表现最佳。我们认为,尽管教育、医疗和游戏等以消费为导向的行业今年出现反弹,但新兴市场股票估值仍颇具吸引力。我们还看到了印度的上涨机会,但其表现落后于中国。

高质量的政府债券--通胀率下降,经济增长可能放缓,各国央行已经从紧缩政策中退出,所有这些都向我们表明,利率不太可能大幅上升。我们认为,这为投资高质量的政府债券提供了理由。

大宗商品作为双重对冲工具--尽管从未来6至12个月来看大宗商品对我们的预期吸引力目前有所下降,但我们仍认为,大宗商品作为一种潜在的通胀对冲工具,可以发挥战略作用。此外,贵金属可能是对冲滞胀的工具。

与众不同的题材--我们相信,寻找那些不那么依赖强劲全球增长和宽松货币环境上升趋势的独特题材,可能会提供下行缓冲。

关键词: 新兴市场股票股市

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